從2015年上半年起，蘋果陷入了至今都未能擺脫的“銷量放緩”之中。蘋果股價在產業界、投資界、輿論媒體的死亡唱衰之聲繚繞下，高點陰跌長達一年，股價回落30%。
在所有人對蘋果增長不抱希望時，世紀股神巴菲特，執行了一個讓他至今為之驕傲的交易。于90美元附近，咬下了這顆金蘋果，并隨后陸續加倉。股神點醒了投資界對蘋果的看法，從此，蘋果股價在“放緩及衰退”不絕于耳聲中，一騎絕塵，創造了2年翻倍的行情，并極可能在不遠的將來，問鼎全球第一個萬億美元市值公司。$WB$
一、蘋果的故事，微博能否上演？
5月9日，微博發布一季報，MAU突破4億大關，進一步鞏固國內超級app地位。然而，資本反應出的不是破4億的喜悅，而是對“放緩”深深的擔憂，僅三天股價跌去16%，三夜殺了蘋果用半年時間才殺掉的估值。
這引發了一竄非常有價值的思考：抖音要把微博趕下王位了嗎？微博增長撞到天花板了嗎？如果放緩再所難免，微博會否上演蘋果的故事？
我的結論是：
1.抖音只能搶占，但無法挑戰微博
2.論微博天花板，為時太早
3.如果給微博一個跌30%的機會，蘋果的故事將上演
在說明這3個結論前，我們需要學會真正的公司分析，搞清楚微博的商業模式，否則，你的認知只能停留在道聽途說，我將先從財報回顧、微博商業模式解剖、微博中的毒和解藥開始講解，并最終說明上述3個結論。
二、微博一季報，表面上的3個重點
讓我們簡單回顧下微博一季報要點。
1.超預期的營收
--凈營收3.499億美元，同比增長76%（超過公司3.35-3.45億美元的預期），其中
廣告和營銷營收總計3.029億美元，同比增長79%
增值服務營收4690萬美元，同比增長57%
2.超強的賺錢效應
--GAAP凈利9910萬美元，同比增長111%，Non-gaap凈利1.126億美元，同比增長95%
3.首都突破4億月活
--MAU同比凈增約7000萬，達到4.11億（其中93%為移動用戶）
--DAU同比凈增約3000萬，達到1.84億
三、微博靠什么賺錢？核心驅動是什么？
以上3塊數據，是微博官方財報的要點，很亮麗，但很表面。因為無論從超預期的營收，1個季度1億美金的利潤，以及破4億的活躍用戶數，你都無法讀出微博大跌的焦油味，但只看大跌，你也無法讀懂微博的未來。我們真正需要的是，客觀全面的來分析一家公司。
第一個問題，微博到底是怎么賺錢的？微博的業務架構非常的簡單，也非常的清晰，其賺錢方式全來自兩方面：
1）廣告與營銷（約占87%營收來源）：微博將客戶類型進一步細分成3塊，key account（大客戶）、SME（中小廣告主）、阿里巴巴；
2）增值業務（約占13%營收來源）：由3部分構成，VIP會員、游戲、數據授權；
因為季報披露數據不足夠詳盡，我先用更為全面的年報數據來說明。微博的商業架構，微博賺錢方式，全在下面這張表中（涵蓋了分部業務的細分項目）。
僅看上面這張表，相信大家對微博依然沒有直觀認知。下面具體講講微博的廣告業務和增值業務，到底是怎么賺錢的？以及驅動這兩塊業務發展的核心點是什么？
1.什么是微博的廣告與營銷業務？
不要被人工智能、無人駕駛、機器人、智能算法、云計算所蒙蔽，許多國內外知名的科技公司，其本質就是個廣告公司，截取各大科技公司最新2018年一季報數據，如下圖。
微博與這些科技公司無差，清一色的廣告公司。只是在這點上，微博特別的有底氣，名正言順的賣廣告，大大方方的收廣告費，至少有一點，微博的用戶已然忘情甚至歡樂的沉浸于廣告的海洋之中，而廣告主們也心甘情愿、開開心心的交廣告費。下圖是微博CEO王高飛“加點廣告怎么了”表情包，不知道你是否感受到這種名正言順、大大方方、堂堂正正？
微博的廣告費從誰手里賺？從有曝光需求的人手里賺，因季報數據向來不全面，繼續用2017年報里的數據來說明。前面說過，微博把廣告主分成Key Account（大客戶）、SME（中小廣告主）、阿里巴巴，3類客戶分別為微博2017年全年廣告費貢獻38.1%，53.4%，8.5%。下表可以清晰看到，在當下的微博生態中，中小廣告主是微博的衣食父母，貢獻過半。
微博財報中，沒有具體定義什么是大客戶和中小廣告主，只說了大客戶是大品牌廣告主。但我們很容易獲取感官感受，比如照亮你的美的vivo，一定是大客戶了�？梢赃@么說，微博在賣廣告的水平上，已經是祖師爺般的存在，只有你想不到，沒有微博賣不了的廣告。10個按鈕都能變成廣告位，vivo到底花了多大的價錢收買了微博？
此外，最近火爆的《熱血街舞團》背后的內容提供商愛奇藝（百度的兒子，目前已在美股上市），海飛絲背后的日化巨頭寶潔公司（美國上市公司）等等，不出意外，都屬于微博大客戶名單之中。
把以上這些大客戶刨去，再把阿里刨去，剩下的，就是中小企業廣告主了。其實，當你想把自己發的微博曝光出去的時候，你會給微博錢買粉條，你就是一個SME廣告主了。那么問題來了，為什么阿里不計入大客戶，要單列呢？原因是，阿里這個客戶太大，大到需要單列。有多大？
首先，阿里是微博的干爹（親爹是新浪）。從2013年4月開始，阿里巴巴投資微博5.85億美元，占股18%后，成為僅次于新浪的第二大股東，此后阿里又通過期權，以及從曹國偉、王高飛等管理層手中，購入微博股票后，將比例提升至31.5%。
此外，阿里作為干爹給予了微博養育之恩。從2013到2015年，阿里一個客戶就給微博平均貢獻了30%的收入，看股價也知道，這段時期是微博最艱難的日子，用戶活躍下降、微信強勢殺入、輿論唱衰、盈利模式堪憂，股價長達2年如同釘在鐵板上，穩穩地躺在15美金之下，阿里幫助微博建立了造血的能力。與阿里的戰略合作合同直到2016年初才結束，此后，加上微博多元化戰略（避免過分依賴阿里）、全面的渠道下沉、清晰的頭部內容獲取戰略，微博的運營才漸入佳境，阿里的貢獻占比才逐漸降到了最新2018年一季度的7.5%。但即便占比大幅下降后，阿里依然是微博最大的客戶，因此財報至今單列，給了干爹一個隆重的位置。
至于微博怎么給這些廣告主賣廣告？請拿起手機，打開微博，映入你眼前的，就是廣告。從開屏圖、banner圖、信息流廣告、粉絲頭條、以及一季報電話會議中，CEO王高飛提到微博即將發力的視頻流廣告，到你所關注的每一大V，都是一個廣告體。在賣廣告這件事上，微博體現出了一個優秀公司所應該具備的強大創新能力，理解了這一點，你就能理解微博何以有1個季度1億美金利潤的能力，而且這個賺錢效應依舊高增長。
回到核心問題，廣告業務的核心驅動是什么？只有當我賣的廣告有人看，效果好的情況下，廣告主才愿意為此買單。這里關鍵看：用戶（比如活躍用戶數、用戶停留時間、用戶付費率）和廣告主付費意愿。一季報股價大跌，不是絕對數不行，微博的絕對數完全沒問題，是增長出了問題，資本追求的是超預期，后面會說。
2.什么是微博的增值服務業務？
增值服務，顧名思義，就是幫你變得更有價值的服務。如果你想讓自己變得更有價值，給錢！此部分由3項構成：VIP會員、游戲相關服務、數據授權，全在下面這張表中。
1）VIP會員：會員服務是增值業務中的核心業務。主要是提供一些特權（讓自己變得牛逼，讓別人覺得你牛逼），比如頭像掛件、個性封面、編輯微博等，收費方式也很透明，點頭像進入就能看到。
2）游戲相關：通過賣虛擬物品來賺錢（玩過游戲，你就懂的）。這塊業務到2017年底，僅占總營收2.4%，并且過去營收都在下滑，所以不是微博的重點，也不會是分析的重點。
3）數據授權：同樣是增值業務的核心部分，同時也是2017年增長最快的部分，創下了189%的同比增長。用戶掏錢的目的很簡單，為了更好的了解自己微博的運營情況，比如粉絲增長情況、文章閱讀量情況、轉發/分享/點贊情況等等。下圖是驚天駭俗的數據包標價。乍一眼看上，只有兩個反應：第一個反應，看自己的數據還要花錢，有��？第二個反應，傻子才買。
有句話叫人傻錢多，智慧的說法叫，會花錢，才會賺錢。事實上，微博幫助許許多多的大V賺了數不完的錢。過去，微博通過“各個領域的中心化”，實現了多中心化的穩固生態。其中一個，就是以人為中心。在流量就是金錢的時代，非常隨便發的一個“早安”，或自拍照，都能有上百條評論和點贊時，1年幾千塊的數據包，貴嗎？
還有這些，上萬、上十萬、甚至上百萬、都不是夢。
那么，整個增值業務的核心驅動是什么？是付費人數和付費率的提升。很遺憾，微博未披露這塊數據，所以僅能從歷史走勢推測。
3.極其穩定的業務架構
為了讓大家對微博及其歷史有一個更好的認識，整理了微博2015年3季度到最新2018年1季度，共11個季度的營收數據。一個詞總結微博的業務架構：極其穩定。廣告業務占比穩定維持在85%-89%之間，增值業務占比穩定在11%-15%之間。
簡單清晰的業務架構帶來的好處就是，業務和戰略極其容易推進，極其容易執行，和極其的專注。微博過去幾年，在賣廣告和給用戶提供增值服務這兩件事上，持續的做深，做大，做精細。帶來的效果是顯而易見的，微博不僅創造了不死的商業奇跡，股價更是從16年初至今，上漲10倍，稱得上萬中無一的大牛股。
四、微博中的毒和解藥
分析完微博的商業模式后，我們對微博賺錢的核心點就很清晰了：微博作為一個社交平臺，連接了用戶和廣告主。用戶是根，廣告和增值業務是芽，廣告和增值業務是長在用戶上的，這對所有以廣告為主業的互聯網公司都一樣。
1）用戶：研究用戶的核心指標是活躍用戶數（mau/dau）、用戶停留時間、用戶付費率
2）營收（廣告業務+增值業務）：營收數據的變化，最直接的反應了一個公司的業務情況
很不幸，在用戶和營收增長上，微博中毒了，是中國互聯網人口紅利消退的毒，但這不是一個致命毒，對微博來說，有解藥。
1.MAU和DAU增速，歷史性雙放緩
說完營收，我們來看用戶。下表是整理的微博過去13個季度的mau，dau，以及每mau營收貢獻（rev/mau）表。重要的數據我用黃色高亮了，很直觀。2017年每個季度mau同比凈增長都是7900萬，而1季度增速是7100萬，少了800萬，同時同比增速21%也較此前下滑，dau類似，用戶增速下降，在過去8個季度以來（甚至更多），是第一次。
特意加了個指標，叫每mau營收貢獻（rev/mau），所幸這個數維持在高位，每個mau貢獻5.56塊人民幣收入，而這個數字，很可能是微博未來增長的重心，也是未來衡量微博公司業績的重要指標（后面進一步說明）。
2.營收下滑，但沒有預想的那么恐慌
搜集了微博（包括18年2季度展望在內）14個季度的，兩大業務條線的分拆數據，并根據當時匯率進行還原，得出下面這張圖，如果僅以此圖看股價，跌20%或許都不意外。
表中看到微博營收遭受展望和匯率雙重創。第一重創，二季度展望隱含增速放緩，直接從1季度的76%跌至66-70%，這個下滑是比較直接的。第二重創，美元2017年的大幅貶值，而微博作為一家中國公司，賺的是人民幣，美元貶值，會讓中概股公司在財報上看起來賺的更多，調整后，1季度以及展望全線跳水，再對比歷史增速，股價豈有不跌之理？
在尋找真相的路上，我們需要做些工作。微博一季報中，對財務準則進行了顯著的調整，從營收中扣除了增值稅，增加計入廣告互換交易。然而，微博并沒有對歷史業績進行相應的調整，如果直接用新財報的數據，對營收增速有高達6個點的負面影響，這種對比，必然得出有偏差的結論。
通過調整，把1季報，以及2季度展望用等同于1季報的比例進行還原，微博的實際數據如下圖。從美元計價來看，一切都是那么的美好，而純正的對比，我們需要毛爺爺的見證。調整后，2018一季度與2017四季度增速持平，2季度展望放緩至60-64%（但比未調整提升4個點），增值服務增速下滑到53%（但比未調整提升9個點）。
還有一個需要留意的點是，微博的盈利能力在提升，前面mau增速21%與相比17年四季度25%下降了4個點，但18年一季度的總營收1個百分點都沒有降。
結論是：經過調整后，微博并未像所披露數據那般差，同時，微博的盈利能力在提升。微博中了中國互聯網紅利消退的毒，追求用戶增長或許存在可見的天花板，而盈利能力的提升，可以是沒有天花板的，而這，就是微博的解藥。后面，我會分析盈利能力提升這顆解藥，同時，會說明即便mau/dau增速放緩，但微博還遠未見天花板。
五、論微博天花板，為時太早
不是微博增速慢了，是頭條的增速太快了！微博股價財報后大跌14.2%！微博增速放緩，市場表現出了深深的擔憂，一個巨大的恐懼來自于抖音。這個在今年被傳遍互聯網圈、媒體圈的短視頻app，不僅刺激到了微博，還甚至刺激到了騰訊。
這個刺激不是來自于抖音的體量上，而是來自于抖音的速度上，根據Quest Mobile數據顯示，春節期間的抖音日活用戶從3000萬直接上漲到6000萬，而微博1季度的日活環比增量是1200萬。根據Questmobile截至一季度數據，短視頻行業的4款典型APP全部入圍增長最快TOP20，其中抖音博得頭籌。
抖音或同類型產品會降低微博的天花板嗎？這個問題不僅僅對投資很重要，更是對互聯網社交、媒體、娛樂的思考。
1.張一鳴要殺微博，需要換賽道
事實上，突破4億mau，是微博財報中最大的亮點。在國內，每億級用戶，都是一道無法逾越的檻，以艾瑞網月度獨立設備數據作為參考，可以說，超過4億mau的app，國內不超15個，而在這不足15個超級app中，微博是唯一接近全媒體形態（文字、圖片、視頻、小視頻、電商）的開放社交媒體網絡。
理解了這一點，就很容易理解抖音為什么無法挑戰微博了。抖音的定位僅僅是微博眾多媒體形態當中的視頻形態，不可否認抖音是成功的，但要知道，最成功的互聯網產品，是大眾化最好的產品，比如微信。抖音即便在視頻領域做得再深再細，也無法在文字、圖片、社交網絡、知識類、時政、財經等維度與微博競賽，這是產品基因決定的。舉一個簡單的例子，小米上市這樣的爆炸性話題，就不可能在抖音上成為流量主體。
抖音于2016年9月上線，微博2016年初開始復蘇，截至2018年3月，抖音dau 7439萬，也僅僅是微博的1.84億dau的五分之二，張一鳴想要的微博殺手，或許需要換個賽道。
2.微博的一個再造微博的領域
2006年，博客技術先驅blogger創始人埃文·威廉姆斯Evan Williams）創建的新興公司Obvious推出了Twitter服務。在2007年5月，國際間計算總共有111個類似Twitter的網站（最值得注意的仍是Twitter），微博客產品在國外的“大紅大紫”，驅動國內創業者爭相模仿，中間出現了由王興創建的中國第一家帶有微博色彩的社交網絡飯否網，騰訊滔滔、嘰歪、Follow5、9911等大批類微博產品。
直到2009年8月中國門戶網站新浪推出“新浪微博”內測版，成為門戶網站中第一家提供微博服務的門戶網站，微博正式進入中文上網主流人群視野。但沒人能想到微博，這個比鼻祖晚出生3年的孩子，會在7年后的2016年10月18日，以113億美元的市值，超越美國Twitter（112美元），成為中國互聯網歷史性的一刻。
微博在“各領域的中心化”這件戰略布局上，都推進的非常成功，尤其以人為中心化的大V戰略，包括時尚、影視、體育、搞笑、綜藝、電視劇等多達20多個興趣領域，都可以說超越，或至少不遜色于推特。但唯獨在以商界、政治大V領域遠不及推特，比如，請靜靜的看下圖，不要說話。
再比如微博還未把足夠的資源傾斜在商界領袖上，下圖分別為全球第一市值公司蘋果CEO蒂姆庫克、全球第一新能源汽車公司特斯拉CEO馬斯克、多個全球第一公司亞馬遜CEO貝佐斯。
只要連全球最強電商平臺、微博干爹阿里巴巴的董事主席馬云還沒開微博之前，都證明這塊存在著潛力。如果要問這塊能給微博帶來多大價值？我只能說，再造一個微博！而真正重要的是，微博正在進行了。
3.極強提價能力，每活躍用戶價值空間巨大
關于營收的天花板，前面提到過一個很重要的論點：隨著中國互聯網紅利的消退，追求用戶增長或許存在可見的天花板，但盈利能力的提升，可以是沒有天花板的，而這，將會是微博接下來的重點。
在投資界，形容一家公司具備其它競爭對手無法挑戰的地位，叫具有極強的護城河。對于這樣的公司，通常具備一個特質，就是極強的產品提價能力，否者，用戶將選擇價格更低的產品。簡單點說，就是哪怕用戶不增長了，可以通過提高產品的銷售價格，來提升公司的營收。
許多極強護城河的公司，即便進入成熟期，甚至連營收增長放緩到不足20%，公司的市值都沒有停下來，正所謂，沒有天花板。比如，蘋果、可口可樂、耐克、VISA都是這樣的公司，下圖是VISA 2011至今的股價圖，其它公司的股價皆類似此走勢。
通過前面的分析，我們已然建立了一個認知：微博就是這樣一個具有極強護城河的公司。在微博一季報電話會議中，微博CEO王高飛才表示，對其產品進行了提價：
第一季度我們對曝光型的廣告，也就是針對于品牌市場的客戶的廣告進行了提價，幅度幅度在10%到20%之間。目前，與其他競品相比，因為用戶增長的原因，我們在價格上還是有一定優勢的。
如果對比行業，更能看到微博在營收提升空間上仍有不少余地。下面這張表，我整理了主流互聯網公司的核心估值數據，我們只需關注一個指標REV/MAU，即每月活躍用戶的營收貢獻。微博的REV/MAU是3.2usd，而推特是7.6usd，也就是說，微博一個活躍用戶給微博貢獻3.2美金收入，這個數值是推特的4/10、陌陌的24%、YY的14%。
結論很清晰了：論微博天花板，為時太早。
六、如果微博跌30%，蘋果的故事將上演
如果微博因市場對放緩的恐懼，而真的像蘋果股價從高位回落30%，我的答案是：蘋果的故事將大概率會在微博上演。
我們做一個簡單的情景分析：
1.直接計算：以2月份微博股價高點142usd計算，回落30%股價是99usd，對應2019年預期市盈率23倍；
2.保守計算：如果考慮2018年初美股情緒過于高漲，保守一點，我們以微博一季報發布前5日的平均股價120usd為起點，回落30%股價則是84usd，對應2019年預期市盈率20倍。
根據從前面的分析中，我們可以得出結論以下結論：微博是具有極強護城河的公司，同時增長天花板依然不低，增速放緩但依然是高增長（至少維持在50%以上），分直接和保守計算下跌30%后的價格區間在84-99usd，對應20-23倍市盈率，估值擁有足夠吸引力，蘋果的故事將大概率上演。
偉大的公司在挫折中產生，阿里、騰訊、蘋果、亞馬遜、臉書、平安、特斯拉等等，都是經過無數艱難的歲月，甚至長時間低靡的股價，而變得更強大，而偉大的交易在這些偉大公司的挫折中產生。
無法預測的是，微博是否真的會有這個30%的回落機會，又或許不到30%就開始劇情上演，我們可以做的是，給予耐心，當這個機會到來的時候，不要恐懼。
同時也可以做好功課，關注微博2季度的數據表現，比如：調整后營收能否達到公司給予的60%-64%展望預期？2季度財報中所披露3季度數據是否有進一步的下降？MAU會否進一步下降？
如果你已經是微博的股東了，且不考慮短期因素，那請參考巴菲特在接受CNBC節目《Squawk Box》采訪時的經典語錄：
如果你想花上大把時間猜測iPhone X在一個季度內的銷量，這完全是沒抓住蘋果股票重點。蘋果的領先優勢很大，很大wide gap，我的意思是說這是家很優秀的公司。你可以把他們所有產品放在餐桌上好好研究一下。沒有人在買農場時會考慮明年是否下雨，他們買是因為認為這在未來10年或20年內是一筆好投資。
巴菲特的觀點放在微博上面，也將同樣適用：關注微博一個季度內的數據，這是完全沒有抓住重點。
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本文標題：張一鳴想殺的微博，放緩了
地址：http://www.xglongwei.com/a/05/306000.html
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