新三板目前面臨的流動性不足、退出困難等難題一直困擾著市場，對于新三板下一步的改革方向成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。日前，證監(jiān)會披露了對十三屆全國人大及政協(xié)30份建議、23份提案的回復(fù)函。其中，關(guān)于新三板市場，證監(jiān)會提出了深入研究精選層等十大方向。多位接受中國證券報記者采訪的市場人士表示，監(jiān)管層的表態(tài)傳遞了積極信號，目前在新三板掛牌企業(yè)已大擴(kuò)容背景下，投融資需求不匹配成為當(dāng)前市場亟待解決的問題，這需要進(jìn)一步深化新三板改革，市場期待政策暖風(fēng)早日落地。
流動性不足凸顯新三板困境
“新三板目前最大的困境就是流動性不足。”漢理資本董事長錢學(xué)鋒接受中國證券報記者采訪時表示，在流動性有限的背景下，掛牌新三板的企業(yè)融資困難，市場價值發(fā)現(xiàn)的作用也難以體現(xiàn)，最終導(dǎo)致新三板服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能發(fā)揮不足。
東方財(cái)富choice統(tǒng)計(jì)顯示，2017年9月4日至2018年9月4日，新三板成指日均成交額僅有2.88億元，同比下滑60%左右。
流動性不足首先導(dǎo)致新三板企業(yè)的價值不能被有效識別，從而導(dǎo)致企業(yè)融資難度提升。中國證券報記者統(tǒng)計(jì)，截至9月4日，新三板有5207家企業(yè)市凈率低于5，其中1374家企業(yè)破凈。多位業(yè)內(nèi)人士感慨，現(xiàn)在大多數(shù)新三板企業(yè)只能通過凈資產(chǎn)進(jìn)行估值，市場價值發(fā)現(xiàn)功能薄弱。在融資方面，截至9月4日，新三板累計(jì)通過增發(fā)累計(jì)募資418億元，同比下降57%。
流動性不足也帶來了新三板企業(yè)的退出難題。投資新三板的基金大多在2014年和2015年成立，這些基金投資期限一般是2+1(以年為單位)，這意味著，近兩年有不少新三板基金到期。
“如何有效退出成為了這些基金面臨的難題，這種情況對后續(xù)新三板投資的熱情有較大負(fù)面影響。”華東一家中型券商的新三板業(yè)務(wù)人士表示，不久前華東另一家券商已將原為一級部門的新三板部門降級為二級部門，而自己所在公司新三板掛牌、做市等業(yè)務(wù)條線也面臨巨大業(yè)績壓力。
錢學(xué)鋒對中國證券報記者表示，漢理資本今年5月有一只投向新三板的產(chǎn)品到期，由于無法退出，只能央求LP續(xù)期兩年。對于一些不愿意續(xù)期的LP，漢理資本不得不自掏腰包購買下了相應(yīng)的份額。
值得注意的是，今年以來由于香港上市的通道放開，一些新三板企業(yè)主動轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，從而實(shí)現(xiàn)退出。不過由于港股今年新股供應(yīng)量較大，甚至出現(xiàn)一天8家企業(yè)同場敲鑼的盛況，一些新三板企業(yè)掛牌港股也面臨著較大的破發(fā)風(fēng)險。
行業(yè)期盼政策暖風(fēng)
證監(jiān)會日前披露了對十三屆全國人大及政協(xié)30份建議、23份提案的回復(fù)函。其中，關(guān)于新三板市場，證監(jiān)會回復(fù)提出了深入研究精選層等十大方向，主要內(nèi)容包括再次明確新三板定位、研究增設(shè)“精選層”、研究連續(xù)競價可能性、引入公開發(fā)行機(jī)制、豐富投資者類型、降低投資者門檻等。
在提及研究連續(xù)競價可能性時，證監(jiān)會表示，將深入研究實(shí)施連續(xù)競價的必要性和可行性，不斷完善新三板股票交易制度，促進(jìn)市場交易功能發(fā)揮。關(guān)于引入公開發(fā)行機(jī)制，證監(jiān)會回復(fù)，將進(jìn)一步深入研究論證有利于提高融資效率的發(fā)行制度改革措施，結(jié)合精細(xì)化分層，研究推進(jìn)配套發(fā)行融資制度，豐富新三板金融產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)投資者類型，以滿足不同成長階段的企業(yè)融資需求。
“回復(fù)內(nèi)容確認(rèn)了包括精選層在內(nèi)的一系列改革措施都在推進(jìn)中，給市場傳遞了積極的信號。此前，因?yàn)楦鞣N各樣的原因，新三板的深化改革在新三板掛牌企業(yè)大擴(kuò)容后，推進(jìn)非常緩慢，與市場普遍預(yù)期相去較遠(yuǎn)。”東北證券研究總監(jiān)付立春對中國證券報記者表示。
關(guān)于精選層的內(nèi)容引起市場較多關(guān)注，證監(jiān)會在《關(guān)于政協(xié)十三屆全國委員會第一次會議第1180號(財(cái)稅金融類110號)提案答復(fù)的函》中提及：“將繼續(xù)貫徹落實(shí)黨的十九大精神和全國金融工作會議部署，指導(dǎo)全國股轉(zhuǎn)公司持續(xù)評估、優(yōu)化分層及相關(guān)配套制度，對在創(chuàng)新層之上設(shè)置精選層的可行性與必要性進(jìn)行深入論證，在防控風(fēng)險的基礎(chǔ)上研究推進(jìn)市場精細(xì)化分層，完善信息披露、發(fā)行、交易、投資者準(zhǔn)入、監(jiān)管服務(wù)等方面差異化的制度安排，進(jìn)一步提高新三板服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的能力。”
近一年以來，證監(jiān)會以及全國領(lǐng)導(dǎo)高層頻頻喊話“精細(xì)化分層”。2018年1月24日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)總經(jīng)理李明在2018新三板創(chuàng)新發(fā)展論壇上表示，2018年將重點(diǎn)推進(jìn)市場精細(xì)化分層，研究發(fā)行制度改革。5月28日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強(qiáng)表示，在抓好2017年年底出臺的改革措施實(shí)踐和評估基礎(chǔ)上，推進(jìn)新三板市場精細(xì)化分層，為掛牌公司提供差異化制度供給。
“一系列喊話后，市場對新三板精細(xì)化分層有了更高的預(yù)期。”廣證恒生分析師陸彬彬團(tuán)隊(duì)指出，“本次證監(jiān)會在對政協(xié)的答復(fù)函中提及‘在創(chuàng)新層之上設(shè)置精選層的可行性與必要性進(jìn)行深入論證’則是證監(jiān)會在其官方信息來源中首次提及精選層，為新三板精選層的推出釋放出更為正面的政策信號。”
差異化紅利制度有望活躍市場
“如果這次提及的十條能夠落實(shí)兩三條，對于市場都會有比較大的幫助。”錢學(xué)鋒接受中國證券報記者采訪時表示，以降低投資者門檻為例，目前500萬金融資產(chǎn)的要求仍然過高，可以適當(dāng)降低標(biāo)準(zhǔn)，在保護(hù)投資者利益的同時，增加市場活力。
多位接受中國證券報記者采訪的市場人士也表示，新三板發(fā)展已經(jīng)超過5年，一些矛盾已經(jīng)比較突出，在政策方向確定的情況下，盡快明確落地細(xì)則，推進(jìn)落地速度，對提升市場信心，恢復(fù)市場活力有比較大的幫助。
“差異化紅利制度落地緩慢。”陸彬彬團(tuán)隊(duì)在關(guān)于“精選層”的討論分析中指出，2017年12月，配套分層制度的推出，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)也為創(chuàng)新層企業(yè)匹配了差異化的集合競價頻次以及信息披露要求等制度。但針對創(chuàng)新層企業(yè)在投資者門檻、融資便利性等方面的差異化制度卻遲遲未有推出。對于企業(yè)而言，入選創(chuàng)新層的“義務(wù)”大于“權(quán)利”，積極性存在不足。
究其原因，主要是當(dāng)前的分層條件使股轉(zhuǎn)系統(tǒng)推出差異化紅利制度時尤為謹(jǐn)慎。鑒于這一背景，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉(zhuǎn)而選擇其他的資本市場，如2017年部分新三板企業(yè)謀劃A股IPO，2018年以來又有新三板企業(yè)計(jì)劃赴港上市等。優(yōu)質(zhì)企業(yè)是各個資本市場的核心競爭力，差異化紅利制度的落實(shí)有助于新三板留住并源源不斷地吸引優(yōu)質(zhì)企業(yè)，從而形成良性循環(huán)。
付立春也表示，分層選出優(yōu)質(zhì)企業(yè)是很好思路，但沒有匹配差異化的制度、服務(wù)，對后續(xù)以分層為主線的制度安排，也構(gòu)成了挑戰(zhàn)。“目前新三板掛牌企業(yè)已快速擴(kuò)容，融資需求大，但投資端沒有同步匹配，萎縮較大。投融資需求不匹配成為當(dāng)前市場亟待解決的問題。”
陸彬彬進(jìn)一步指出，分層問題只是新三板發(fā)展過程中的顯性問題，定位和頂層的機(jī)制設(shè)計(jì)才是新三板能否形成一個可持續(xù)發(fā)展環(huán)境的核心所在。
“新三板無疑是當(dāng)前資本市場設(shè)置下為中小企業(yè)直接融資的最好渠道。”陸彬彬表示，“我們期待頂層設(shè)計(jì)層面對新三板地位的進(jìn)一步明確，在此基礎(chǔ)上，我們對新三板的戰(zhàn)略發(fā)展趨勢持樂觀態(tài)度。”
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