新三板作為一個開放的市場，必然會經歷大起大落的過程。
如果說2014年是新三板的元年，那么2015年可謂是新三板并購的元年。據不完全統計，2015年前三個季度并購事項約為2014年全年總量的十倍。新三板企業也打破了之前“被并購”的格局，不僅僅只是扮演“選秀池”中的優質標的，而且在業內開展大規模的并購整合。更有甚者，如新三板掛牌企業華圖教育，通過并購上市公司*ST新都(000033.SZ)，實現了借殼上市。什么推動了新三板的并購狂潮呢?并購后的企業是否能夠進入一個新的臺階呢?
誰助力了新三板的并購狂潮呢?
大多數初創企業都面臨著融資難、整合難的困境，沒有資金，就無法引進更先進的技術來提高生產力，不并購整合，就無法通過擴大規模降低邊際成本。新三板的出現，給了初創企業新的融資平臺，在這個平臺上企業將真實的信息披露于市場，形成相對公允的市場價值。企業借助自身的公允價值，采用“定增”或“定增+現金”的模式，以較低的成本實現產業并購。如點點客8000萬對價收購微吧100%股權時，其中是以14元/股向交易對象發行416.9萬股，以2163萬現金支付剩余對價。融資渠道拓寬，并購成本降低，讓企業擁有了產業規模化的經濟基礎。
有了低成本的并購基礎，掛牌企業便開始“招兵買馬”，把業內的好技術、好資源納入囊中。筆者認為，市場發展源于市場本身的需求，而新三板的并購狂潮也是源于新三板企業自身的發展需要。據了解，新三板并購方向多是圍繞著原有相關的行業，80%以上的并購企業是進行產業鏈上下游整合或橫向整合，少數企業選擇多元化并購道路。
比如，以智能裝備制造為主的新三板企業伯朗特，以1.2億對價并購了上游的提供核心零部件的“華成”，以9600萬的對價并購了下游的集成應用商“精銳達”，實現了產業鏈上下游的整合，降低產業成本。再如，以微信第三方營銷為主的新三板企業“點點客”，以8000萬的對價并購了另一個微信營銷的龍頭“微巴”，復牌當日，點點客暴漲95.66%，像這類業內龍頭并購后，往往能夠形成較大的行業壟斷勢頭，甚至能夠影響產品的定價、銷售渠道等多個環節。圍繞著本行業的并購，并結合有效的內部管理，往往能夠形成較好的協同效應，提高企業的市場價值。
另外，很多新三板企業在掛牌前或上市后，都有創投企業的參與，比如天星資本、九鼎投資等，他們也在一定程度上推動了并購進程。過去，這些創投企業的退出渠道主要是IPO和并購，尤其是上半年二級市場一片火熱，IPO退出是創投最有效的退出渠道。但IPO暫停，現在二級市場也一路唱衰，新三板成為了創投退出的較好選擇，尤其是做市企業，流動性相對高些，市場認可度也比較不錯。比如九鼎投資所投的新三板企業易事達，上市公司聯建光電擬以4.89元/股進行收購，現金支付1.47元/股，發行股份3.42元/股，想當初，九鼎投資的創投成本2500萬，而現今退出回報高達4737萬。高額的退出回報促使創投企業利用業內資源和渠道，為新三板企業找好并購的“下家”，以及早獲得高額回報。
推動新三板并購的因素很多，包括宏觀政策上的支持，今年證監會出臺的兩份文件——《非上市公眾公司重大資產重組管理辦法》和《非上市公司公眾公司收購管理辦法》，都在一定程度上給予支持。可以說，整個市場環境為企業并購提供了較好的經濟基礎和眾多選擇的機會，新三板企業正處在一個蓬勃發展的階段中。
并購高潮后，路在何方?
其實，企業掛牌新三板后，并購就不算上什么難事。確定企業需求后，選好并購的目標標的，請會計師來鑒定一下并購目標的資產優劣狀況，請律師來鑒定并購資產的真實情況和法律風險，再算計算計并購之后能給自己的企業帶來多大的收益。并購和買東西的本質是一樣的，但并購買的是一個企業，這就涉及到新并購企業的商業模式、組織架構能否與本企業自身相吻合，能否產生良好的協同效應，以降低生產的邊際成本。
但事實上，很多新三板企業并購的出發點并非是將實業做穩做扎實，而是為了套現退出。他們利用新三板的融資平臺，以發行定增的模式，聯合并購基金，炒作新概念，部分企業頻繁發行定增，大量并購產業，并購后難以消化，無法發揮產業的協同效應，甚至按下葫蘆浮起瓢。日前不少投資機構和投資者跟風參與的并購項目，已在二級市場上股票價格跌破定增價格，讓投資客們大跌眼鏡。對于這一類并購，筆者認為，新三板的企業資產量總體不大，以圈錢為目的的并購方式很容易把企業“撐死”，無法將優質資產及時“消化、吸收”，或者說企業將過多精力放在擴大規模上，而忽略自身核心競爭力的提升，最后反倒會被這些資產所拖累。新三板市場與A股市場，無論是在流動性還是在資產量上都相距懸殊，用A股市場的市值管理方式來做新三板，反而會使企業喪失本有的優勢。
從某種程度上說，并購尤其是新三板的并購，多是并購對方企業100%股權，完成對價交易后只能說是取得了對方企業的“控制權”，并不意味著并購成功。據權威的并購調研結果顯示，全球范圍內企業并購的失敗案例中，只有20%的并購失敗是在交易階段出現的，而80%左右的并購失敗是由于企業并購后無法進行有效的整合。部分比較幸運的新三板企業作為上市公司的并購標的，成功納入上市公司的經營體系中，有可能在短期內實現“1+1>2”的經營效果。但多數新三板企業是作為并購方，去并購產業鏈上下游或者橫向并購，問題是這些企業多為初創企業，其自身的經營體系、管理體系都不是很完整，并購后可能是兩個甚至多個體系不完整的企業，這中間無論是在管理還是在經營上都會有不同程度的排斥、沖擊，以及常見的人才流失、技術流失等。并購后的“1+1”可能會小于2，甚至會小于1。
另一方面，新三板主辦券商也要提高團隊的專業能力，針對性地加強對企業的持續督導，特別是頻繁進行定增并購業務的企業。目前，很多證券公司沒有專業的團隊和相關業務線來負責持續督導，而且掛牌手續的利潤高，持續督導成本高，導致市場上“重掛牌、輕督導”。主辦券商作為企業和投資者的橋梁，要對企業和投資者負責，尤其是在私募基金、股權眾籌將投資門檻兒不同程度上降低，中小投資者也通過多種渠道參與到新三板并購的項目中，需對主辦券商的專業性、監督職能方面提出了更高的要求。
新三板在并購的狂潮推動下，泡沫化也在逐漸升級，很多人也在考慮未來泡沫破裂后的企業如何接盤。筆者認為，并購狂潮和泡沫化都是市場自身驅動產生的，新三板作為一個開放的市場，必然會經歷這樣大起大落的過程，在起起落落中優化資源配置和市場制度，這其中不免會有企業犧牲，不免會有投資者為失敗的企業埋單，但經過幾輪的大浪淘沙后，市場必然會走向正常化、規范化，真正優秀的企業也會脫穎而出。
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